|
Право дефолта и стоимость ликвидности.
Для удобства нами полагалось, что замещающий портфель сконструирован из безрисковых и ликвидных рыночных инструментов. На практике, однако, страховщики могут отказаться исполнять обязательства, и это делает
возможным замещать платежи по обязательствам менее ликвидными инструментами. Этот неосязаемый фактор уменьшает экономическую стоимость обязательств и доход требуемый акционерами. Данные технические аспекты
рассматриваются в этой секции. Читатели не интересующиеся техническими тонкостями могут пропустить эту секцию.
Возможность страховщика объявить дефолт.
Как и в случае обычных долговых инструментов, страховщики имеют возможность объявить дефолт по своим обязательствам в случае неплатежеспособности. В последующей за этим процедуре банкротства страхователи могут и не
получить причитающиеся им платежи в полном объеме. Данное право является активом для страховщика и, таким образом, снижает стоимость финансового потока, направляемого на исполнение обязательств. В результате
экономическая оценка обязательств соответствует стоимости их замещения минус стоимость права дефолта.
Тот факт, что право дефолта есть актив для страховщика не означает, что страховщик имеет интерес объявить дефолт. В случае объявления дефолта, страховщик обычно теряет существенную величину:
франшизную стоимость. Избыточная ликвидность и стоимость.
Страховые менеджеры постоянно изучают свои
обязательства, чтобы определить важность
ликвидности и степень до которой они могут
принять на себя риск владения менее
ликвидными активами,
которые более доходны. Peter Bernstein. Risk. Июнь 2001.
Итак, экономическая оценка страховых обязательств определялась нами как цена замещающего портфеля минус стоимость права дефолта, где замещающий портфель считался ликвидным и свободным от рисков дефолта. Еще один
компонент, который способен снизить оценку обязательств, связан с предсказуемостью времени и объемов платежей по ним.
Страховые финансовые потоки обычно неопределенны по времени и величине. Однако, благодаря диверсификации, портфель страховых рисков в целом зачастую демонстрирует высокую степень предсказуемости как по времени,
так и по объему платежей. Из этого следует, что замещающий портфель может быть сконструирован из неликвидных активов. Это связано с тем, что, в принципе, состав замещающего портфеля не нужно менять с течением
времени. Вместо этого инструменты из портфеля можно держать до погашения. ( Сказанное не относится к контрактам с правом отзыва или на случай катастрофических событий. )
Неликвидные активы имеют тенденцию продаваться со скидкой по сравнению с ликвидными аналогами, т.е. имеет место премия за ликвидность. Поэтому использование неликвидных инструментов для замещения может, в
принципе, снизить стоимость “производства” обязательств, или другими словами цену заимствования через продажу страхования.
К несчастью, неликвидные инструменты, такие как например корпоративные облигации, несут в себе дополнительные риски, такие как риск дефолта, понижения статуса или отзыва, которые делают их неприемлемыми для
замещения – они не могут дать в результате портфель, который наилучшим образом соответствует чувствительности финансового потока для обязательств к риску финансового рынка. Эти риски также мешают квантифицировать
премию за ликвидность. Как результат, существует широкий диапазон мнений о ее величине.
| Страховая компания | = | Инвестиционный Фонд с рычагом | + | Страховые операции |
| Рыночная стоимость активов | Экономическая оценка обязательств | Рыночная стоимость активов | Замещающий портфель | Замещающий портфель | Экономическая оценка обязательств |
| Экономические чистые активы | Право дефолта |
| Стоимость ликвидности |
| Явные чистые активы | |
| Стоимость капитала | = | Базовая стоимость капитала | + | Дополнительная стоимость капитала
Право Дефолта
Стоимость Ликвидности |
|
