Как говорилось в Секции 2, экономическая оценка обязательств определяется стоимостью их замещения, включая дополнительную стоимость капитала, минус поправку на стоимость права дефолта для страховщика и стоимость ликвидности договора.

Наилучшим образом это проиллюстрировать на простом примере, который также будет использован в Секции 4 для оценки качества работы компании. В примере производится оценка чисто страхового договора, в котором выплаты возможны в течение двух лет, как это показано в приведенной здесь таблице.

Для простоты мы начнем с рассмотрения только дополнительной стоимости капитала. Этого достаточно для иллюстрации принципа расчета. В приложении к этой секции мы опишем, как добавить остальные ключевые компоненты, а именно стоимость права дефолта, а также стоимость ликвидности, налоги на инвестиционный доход и регуляторную цену капитала.

Числа в приведенной выше таблице представляют ожидаемые величины, и все будущие финансовые потоки, будут, предполагается, выплачены в конце соответствующего периода. ( Рассматриваемые предположения отражают ситуацию в конкретной компании, но не в отрасли в целом. Например, они отражают структуру затрат данной компании при выпуске страхового полиса, а не структуру затрат типичного страховщика. Общеотраслевые показатели применимы тогда, когда, например, нужно определить “выходную” стоимость договора без разницы, кто его выпустил. Это аналогично проблеме в учете: “Как оценивать имущество – по текущему способу использования или по наилучшему альтернативному?” Однако наша цель – определить стоимость договора для компании, которая его выпускает; мы спрашиваем о том, сколько ей стоит создание обязательств. ) Следовательно, продажа этого договора генерирует 55 единиц премии и требует начальных затрат в 5 единиц. Капитал, необходимый для обеспечения договора, составит 20 единиц в течение первого года и 15 – в течение второго. Стоимость рискового капитала, как предполагается, выплачивается в конце каждого года, и составит 2,5% в начале каждого года. Первым шагом при определении дополнительного дохода, который принесет этот гипотетический договор, является определение чистых финансовых потоков, которые образуются из суммы выплат и затрат минус премии. Ниже в таблице показываются эти финансовые потоки. Затем к ним нужно добавить дополнительную стоимость капитала, а потом провести дисконтирование.

Поскольку данный договор покрывает только чисто страховые риски, то связанные с ним финансовые потоки могут быть замещены потоками от портфеля инструментов с фиксированной доходностью и соответствующими сpоками погашения. Таким образом стоимость замещающего портфеля определяется дисконтированием финансовых потоков для исполнения обязательств, продисконтированных по безрисковой ставке для соответствующих сроков погашения. В нашем примере мы будем полагать, что эта ставка одинакова и равна 5% для сроков погашения 1 год и 2 года. ( На практике, дисконтные савки должны учитывать временную структуру процентных ставок. )

Дисконтированные значения также приведены в таблице ниже, которая показывает, что экономическая оценка обязательств составляет 47,12. Поскольку первоначальный платеж составляет 50 (после вычета издержек), то мы можем заключить, что этот договор генерирует экономический доход 2,88.

Из таблицы видно, что замещающий портфель, имеющий рыночную цену 47,12 состоит из двухлетних бескупонных облигаций с рыночной ценой 64,74 и короткой позиции (заимствования) одногодичных бескупонных облигаций по рыночной цене “–17,62”.

Данный Пример может также быть проиллюстрирован в форме отчета о доходах и расходах, как это сделано ниже. В предлагаемой таблице инвестиционный доход – просто доход от замещающего портфеля. Заметьте, что экономический подход означает отнесение всех предполагаемых доходов на момент начала действия договора.

Как отмечалось ранее, страховщики создают доход для акционеров путем заимствования и страхователей по ценам ниже рыночных. Чтобы подчеркнуть это, экономическую прибыль полученную в этом примере можно выразить в ценах заимствования. Стоимость заимствования определяется внутренней нормой дохода (IRR) рассчитанной по чистым финансовым потокам. В этом примере внутренняя норма дохода равна 2,4%. Поскольку соответствующая ей рыночная норма дохода составляет 5%, то страховой договор создает спрэд 2,6%. То есть, данный договор предоставляет страховщику средства по ставке на 2,6% ниже рыночной. Заметьте, что, проводя эти расчеты, важно включить дополнительную цену капитала в чистые финансовые потоки, чтобы было можно использовать замещающий портфель при определении соответствующей договору страхования рыночной кредитной ставке. Кроме того, часто математически невозможно определить внутреннюю норму дохода для страховых финансовых потоков. По этим причинам мы рекомендуем оценивать договора, используя экономическую прибыль, а не спрэды при заимствовании.

Как говорилось ранее, читатель, интересующийся техническими деталями, может найти в приложении к этой секции продолжение примера, включающее право дефолта, а также стоимость ликвидности, двойные налоги и стоимость регуляторных ограничений.