Технология секьюритизации применима ко многим видам риска, а не только к катастрофическому риску. При секьюритизации активов и пассивов стандартная структура состоит из четырех компонентов: розничных потребителей; лица, перепродающего риск; специализированной компании и инвесторов. В случае катастрофического риска эти компоненты следующие:

1. Домовладельцы, покупающие страховые полисы.
2. Страховщик, выпускающий страховые полисы (розничные контракты) и покупающий оптом перестрахование у перестраховщика (специализированная компания).
3. Специализированный перестраховщик, который продает перестрахование и одновременно выпускающий катастрофические облигации.
4. Инвесторы, покупающие ILS.

Рисунок 5 показывает направления финансовых потоков для всех участников секьюритизации.

Каждая стрелка на этом рисунке означает движение денежных средств в соответствии с контрактными обязательствами. Но время этих потоков различно. Например, для страхователей, они платят страховщику деньги в обмен на контракт (полис страхования). В последствие деньги текут в обратную сторону к пострадавшим страхователям в виде страховых выплат. Страховщик вначале платит специализированному перестраховщику за обязательства по договору перестрахования. После, в случае катастрофы возможной катастрофы, финансовый поток будет иметь обратную направленность. Инвесторы сперва платят специализированной компании за получение облигаций. Потом они получают купоны и номинал облигаций, при условии, что катастроф не произошло. Специализированная компания инвестирует полученные премии и суммы полученные от продажи ILS в безрисковые бумаги.

Эта сделка создает структуру, в которой цена облигаций, уплаченная инвесторами, перестраховая премия, уплаченная страховщиком, и инвестиционный доход полностью и наверняка покрывают риск катастрофический риск. Tilley [25, 26] называет эту сделку полностью обеспеченной, по той причине, что специализированный перестраховщик не может не исполнить свои обязательства по договору перестрахования. При обеспечивании сделки риск дефолта (контрактный риск) полностью исключается. Возможность исключить контактный риск является преимуществом секьюритизации перед традиционным перестрахованием.

С секьюритизацией страхового риска связана проблема конфликта интересов к которой мы сейчас и перейдем. Страховщик желает применить условие о катастрофическом убытке, чтобы не платить по облигациям. А инвестор желает чтобы условия, на которых была выпущена ценная бумага исполнялись должным образом. Нам известно о двух способах решения этой проблемы, которые могут быть использованы на практике.

ILS выпускается в терминах независимо определенной убыточности. Это лишает страховщика возможности самостоятельно определять “задетость” облигаций при реализации риска, решая проблему, но приводит к возникновению базисного риска, ибо таким образом договор покрывает риски всей отрасли, а не риски конкретного страховщика.

Нанимается независимая фирма, которая осуществляет обслуживание требований и выплат.

Теперь мы обратимся к некоторым недавним сделкам по размещению катастрофических облигаций.

Ураганные облигации USAA. USAA – страховщик базирующийся в Сан-Антонио и предоставляющий услуги финансового менеджмента бывшим и нынешним военнослужащим США. Business Insurance [27] в отчете о сделке, осуществленной USAA, характеризует компанию как чрезвычайно подверженную риску ураганов, поскольку она продает полисы частным владельцам домов и автомобилей на побережье Мексиканского Залива и Атлантического Океана. В июне 1997 года USAA через свою кэптивную перестраховочную компанию Residential Re, базирующуюся на Каймановых Островах, выпустила на USD 477 млн. по номиналу облигаций, имеющих срок обращения 1 год, у которых купон и(или) основной долг были подвержены риску имущественного ущерба понесенного страхователями USAA в результате ураганов. Используя полученный при выпуске облигаций капитал Residential Re предоставила материнской компании перестраховую зашиту. По данным Financial Times [1] в 1998 году USAA выпустила подобные облигации на сумму USD 450 млн.

В 1997 году облигации, согласно The Wall Street Journal [22], были выпущены двумя сериями (траншами). В первой серии риску был подвержен только купон, а основной долг был гарантирован. Основной долг должен был быть возвращен через год, если описанный ниже риск не был бы реализован, или через 10 лет в противном случае. Во второй серии и купон и номинал были подвержены риску. Риск был определен как ущерб страхователям USAA нанесенный ураганом Класса 3 или более сильным на побережье Залива или Атлантики в течение года, начинавшегося с Июня. Купон и(или) номинал не выплачивались инвесторам, если эти убытки превышали USD 1 млрд. То есть, при убытке USD 1 млрд. купон для первого транша начинал уменьшаться, а при убытке USD 1,5 млрд. терялся полностью, а у второго транша при этом убытке полностью терялись купон и основной долг. Первый транш имел купонную ставку LIBOR + 2.73%; а второй – LIBOR + 5,76%. Пресса сообщала, что бумаги были “переподписаны”, т.е. покупателей было больше, чем облигаций, другими словами спрос превзошел предложение. Сообщения в прессе показывают, что покупателями были страховщики, занимающиеся страхованием жизни, пенсионные фонды, взаимные фонды, управляющие компании, и в незначительной степени перестраховщики. Для справки скажем, что суммарные потери страховщиков от урагана Andrew в 1992 году составили USD 16,5 млрд., а потери USAA – 555 млн. Niedzielski сообщал в National Underwriter, что перестраховой тариф при данной сделке составлял 6% плюс расходы. Согласно источникам этого автора, сходные коверы предлагались на рынке по цене 7%. Разность, однако могла быть (а могла и не быть) полностью съедена затратами на создание Residential Re и платой инвестиционному банку за выпуск ILS. Некоторые могут сказать, что высокая стоимость секьюритизации уравновешивается низким контрактным риском. Тарифы были известны только для перестрахования. В отчетах не сообщалось о цене продажи облигаций, однако можно предположить, что инвестиционный банк установил купон на таком уровне, чтобы ILS продавались по номиналу.

Такой удачный выпуск ILS вряд ли случится в скором времени. Несмотря на советы горячих сторонников, таких как Morton Lane и Aaron Stern [13, 14, 19], рынок катастрофических облигаций развивается намного медленнее, чем ожидали многие эксперты. Согласно сообщениям в прессе, USAA получила 80% покрытия своих убытков в лэйере X1,0S0,5 млрд. за счет данной сделки. С другой стороны мы должны удивиться, почему срок обращения бумаг составил всего 1 год. Возможно, это объясняется неотработанностью технологии, стремлением заставить перестраховщиков снизить цены, особенностью налогообложения, и т.д.… Оффшорного перестраховщика оказалось возможным использовать еще раз, и когда USAA вернется на этот рынок, инвесторы уже будут знакомы с предлагаемым риском. Если возникнут затруднения на рынке обычного перестрахования, USAA будет иметь альтернативу на финансовом рынке. Стоимость этого выпуска будет несколько отличаться из-за возможности доступа к альтернативному источнику перестрахования. Выпуск 1998 года был более удачен для USAA, по имеющимся данным доход держателей облигаций составил LIBOR + 4% [1].